今朝策略兴证策略：主动投资正在回归

　　前言：年初，当部分投资者将国内权益基金的发展与美国被动化趋势作对比、对国内主动投资的未来感到担忧时，我们在中国主动投资的光明未来中坚定地提出“与美国被动化趋势的对比不可刻舟求剑，对中国主动投资的未来应当更有信心”。当前，主动公募指数已较“924”新高上涨近10%，跑赢沪深300的主动偏股基金占比升至历史高位，时隔三年再现“翻倍基金”，中国主动投资的优势正在回归。

　　一、中国主动投资的优势正在回归

　　代表主动公募基金平均业绩的两大指数已较去年10月8日新高上涨近10%，今年以来跑赢多数宽基。截至8月6日，代表主动公募基金平均业绩的普通股票型/偏股混合型指数分别较去年10月8日新高上涨8.31%/8.81%，今年以来分别上涨16.92%/16.67%，跑赢多数宽基。

　　跑赢沪深300的主动偏股基金占比升至历史高位。截至8月6日，今年以来跑赢沪深300的主动偏股基金占比大幅上升至78%，这一水平在2010年以来仅次于2010年、2011年、2013年、2015年和2021年。

　　今年主动偏股基金中已经出现“翻倍基金”，为2022年以来首次。“翻倍基金”作为主动投资能力的重要体现，历史上只在2006-2007年、2009年、2014-2015年以及2019-2021年出现。今年7月，主动偏股基金中已经出现首只“翻倍基金”，为2022年以来首次。

　　超额回归后，主动基金新发、申赎已迎来边际改善，资金端与负债端负循环的低谷期正在悄然走出。资金端，7月传统费率产品月度发行规模已回升至100亿元左右，叠加近期浮动管理费产品带来的新增贡献，有望进一步驱动主动权益基金新发向上改善。负债端，伴随市场由熊市的反弹思维转向牛市的反转思维，主动权益基金以往的上涨赎回趋势已经减弱。根据测算，6月主动权益基金单月净赎回已经收敛至121亿元，较3月以前大幅收敛。随着主动权益基金新发稳步回升、申赎维持稳定，资金端与负债端负循环的低谷期正在悄然走出。

　　二、为何主动投资的优势回归？

　　我们在《中国主动投资的光明未来》中曾概括中国主动投资优势的来源，一是“中国处在转型升级期，经济结构、产业结构并未固化，新动能涌现后具备更多α机会”，二是“中国主动投资也更擅于挖掘产业趋势中的α，也更敢于超配和重仓高景气、高成长行业”。今年，上述两大优势正在显现：

　　首先，过去几年经济新旧动能切换的过程中，旧动能仍有拖累，而新动能产业趋势仍待释放，高景气行业稀缺。资本市场尤其主动投资缺乏其依赖的α机遇，进而导致过去几年业绩和规模承压。

　　而今年以来，随着国内在各个科技成长领域实现突破、更多传统周期和制造板块实现供给格局优化，新旧动能转换最艰难的时刻正在过去。一方面，我国持续在AI、机器人、半导体、军工、创新药、新消费等各类领域见证“DeepSeek时刻”，全球竞争力不断加强、产业亮点不断涌现，带动不少新动能领域景气释放。另一方面，经历过去几年的供给出清，当前更多传统周期和制造板块产能扩张已迎来显著放缓。“反内卷”持续推进、需求侧迎来边际改善后，盈利周期触底、困境反转的弹性有望更大，旧动能对经济的拖累正在减弱。

　　映射到中观和微观层面上，今年高增长行业占比大幅抬升、景气边际改善的上市公司数量显著提升，景气线索明显增多，为主动投资挖掘α创造良好环境。主动公募善于挖掘高景气行业，历史上高增长行业占比（净利润累计增速大于30%的申万三级行业占比）与主动公募业绩的超额收益有较强相关性。过去几年，高增长行业占比持续回落，主动公募缺乏挖掘α的土壤。今年以来，随着总量经济企稳修复、更多产业趋势逐渐形成，25Q1高增长行业占比由2024年末的11.45%大幅上升至22.14%，景气边际改善的上市公司数量占比升至2010年以来新高。景气线索明显增多，为主动投资挖掘α创造良好环境。

　　面对持续涌现的景气线索，主动公募积极挖掘并敢于超配和重仓高景气行业。25Q1，AI、军工、新消费、资源品等领域涌现出一批高增长细分赛道。面对持续涌现的景气线索，主动公募积极挖掘并敢于超配和重仓高景气行业。25Q2，主动公募超配前20的细分领域集中在算力（半导体、通信设备、元件）、医药（化学制药、医疗服务、医疗器械）、军工（军工电子、航空装备）、新消费（消费电子、宠物经济、游戏）、有色为代表的高景气行业，从而在产业趋势兑现后收获丰厚回报。

　　三、展望未来，适应景气投资的有利环境正逐步回归，主动公募定价权重塑

　　过去几年，景气线索稀缺、可持续性产业趋势尚未形成，主动公募擅长的景气投资难以获得定价权。一方面，宏观经济下行、中观高景气稀缺，景气投资难度提升，与景气相关度较低的“哑铃型”配置成为市场的主要选择。另一方面，多数产业趋势处于发展初期，偏向于主题机会，主线可持续性不强，因此主动公募难以找到能持续加仓、有产业趋势的方向。

　　但上述两点在今年正迎来变化。第一，景气线索增多后，被多种因素压制较长时间的景气和质量因子在今年回归，景气投资有效性显著提升；第二，以TMT、创新药为代表的产业趋势逐渐步入业绩兑现期，在盈利支撑和明确产业趋势指引下，部分行业正显现出可持续的赚钱效应，主线共识凝聚后，主动公募也将找到可以持续加仓的长期产业趋势。

　　往后看，适应景气投资的有利环境正逐步回归，主动公募定价权迎来重塑。随着A股逐渐完成由估值驱动向盈利驱动的切换、叠加全球AI浪潮与国内“十五五”周期共振下新的产业趋势不断涌现，适应景气投资的有利环境正逐步回归，主动公募挖掘景气线索、前瞻把握产业趋势的价值再度凸显，对于优质标的和产业的定价权有望重塑。